1　房?jī)r(jià)存在泡沫嗎?
　　無(wú)論從哪一個(gè)角度看，中國(guó)大中城市的房地產(chǎn)價(jià)格都存在泡沫。泡沫就是泡沫，無(wú)論在哪一個(gè)國(guó)家和地區(qū)，基本的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)律都不能被違背。
　　租售比
　　“房屋租售比”是指房屋月租金與售價(jià)之間的比值，是國(guó)際通行的判斷樓市是否存有泡沫的重要指標(biāo)之一。
　　近年來(lái)，我國(guó)整體的房?jī)r(jià)租售比已經(jīng)明顯偏離國(guó)際認(rèn)可的比較合理租售比水平(1：250到1：150)。根據(jù)70個(gè)城市抽樣調(diào)查結(jié)果測(cè)算，今年上半年全國(guó)房屋租售比已經(jīng)低于1：400，相應(yīng)的全國(guó)大部分地區(qū)房屋租金收益率在2.5%~3.5%之間。雖然最近利率的下調(diào)使得租金收益率的吸引力略有增加，但依然是明顯偏低的。
　　一般來(lái)說(shuō)在當(dāng)前的利率水平下，6%~8%的租金收益率比較合理。在目前的租金收益率水平下，租金收益明顯低于住房抵押貸款月供還款(以首付30%為例)，實(shí)際上的情況是購(gòu)房者在對(duì)租房者進(jìn)行補(bǔ)貼(還沒(méi)有考慮首付部分的資金成本)。吸引購(gòu)房者購(gòu)房然后出租的因素只能是預(yù)期房?jī)r(jià)進(jìn)一步上漲，當(dāng)這種預(yù)期消失時(shí)，目前的出租收益率無(wú)法吸引投資性購(gòu)房者購(gòu)買新的房產(chǎn)。
　　在全國(guó)主要大中城市，目前的租金占收入水平的比重已經(jīng)較高，大幅提高租金顯然也難以實(shí)現(xiàn)，況且在經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下，很多地區(qū)已經(jīng)出現(xiàn)明顯的租金下調(diào)壓力。
　　房?jī)r(jià)收入比
　　“房?jī)r(jià)收入比”是指住房平均價(jià)格與家庭年平均收入的比值，用來(lái)衡量消費(fèi)者對(duì)于房產(chǎn)的實(shí)際購(gòu)買能力。
　　世界銀行提出發(fā)達(dá)國(guó)家正常的房?jī)r(jià)收入比一般在1.8~5.5之間，而發(fā)展中國(guó)家合理的房?jī)r(jià)收入比則在3~6之間，比值越大，說(shuō)明居民家庭對(duì)住房的支付能力越低。美國(guó)1975年到2005年之間，房?jī)r(jià)收入比逐步從3上升到約4.7。其中1979年到2001年之間，房?jī)r(jià)收入比一直在3.5到4.0之間波動(dòng)。2001年之后隨著美聯(lián)儲(chǔ)執(zhí)行過(guò)度寬松的貨幣政策，房?jī)r(jià)的上升速度明顯快于收入上升速度和租金上升速度。使得房?jī)r(jià)收入比最高達(dá)到5左右。隨后發(fā)生次貸危機(jī)，房地產(chǎn)泡沫破裂。
　　根據(jù)《福布斯》雜志2007年7月綜合官方數(shù)據(jù)對(duì)美國(guó)房?jī)r(jià)收入比最高的地區(qū)的排名，當(dāng)時(shí)美國(guó)房?jī)r(jià)收入比最高的3個(gè)城市分別是加州洛杉磯、加州舊金山和加州圣地亞哥，房?jī)r(jià)收入比分別為10.1、9.4和8.3。而加州正是美國(guó)此次房?jī)r(jià)下跌最嚴(yán)重的區(qū)域，也是銀行貸款壞賬率最高的區(qū)域——2006年次級(jí)貸款發(fā)放規(guī)模最大的10家美國(guó)企業(yè)有7家注冊(cè)在加州。
　　對(duì)比我國(guó)的情況，截至2008年3月，我國(guó)平均房?jī)r(jià)收入比約為7.3，大城市中房?jī)r(jià)收入比最高的前三位分別是深圳(16)、北京(14.2)、杭州(12.4)，遠(yuǎn)高于合理水平。考慮到居民其他消費(fèi)支出和房地產(chǎn)貸款利息支出，在上述城市一個(gè)普通家庭平均需要20~30年的儲(chǔ)蓄才能購(gòu)買一套住宅。住房消費(fèi)明顯過(guò)度占有社會(huì)積累的大部分財(cái)富，極大地?cái)D壓了其他消費(fèi)需求。
　　另一方面，通過(guò)不同收入人群的房?jī)r(jià)收入比的分類別分析，可以很好地解釋2003年開始的房?jī)r(jià)加速上漲趨勢(shì)。2003年之后，“高收入”和“最高收入”人群房?jī)r(jià)收入比分別約為4和6.8。他們比較寬松的房?jī)r(jià)收入比和充實(shí)的購(gòu)買力成為這幾年房地產(chǎn)消費(fèi)的主要人群，也快速推高了近年來(lái)房地產(chǎn)交易的邊際價(jià)格。而目前這部分人群的需求已經(jīng)得到了基本滿足。
2 房?jī)r(jià)泡沫會(huì)破嗎?
　　從中等收入人群的房?jī)r(jià)收入比來(lái)看，房?jī)r(jià)則明顯存在泡沫，明顯偏離了中等收入人群的購(gòu)買力水平。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，中等收入人群一般是房地產(chǎn)市場(chǎng)的主要需求和購(gòu)買群體。因此，當(dāng)前房地產(chǎn)價(jià)格存在較大泡沫。未來(lái)中等收入人群的購(gòu)買力將成為影響房?jī)r(jià)下跌支撐拐點(diǎn)位置的主要因素。
　　房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率
　　一般來(lái)說(shuō)，當(dāng)房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率顯著高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率時(shí)(例如相當(dāng)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的2倍時(shí))，就有產(chǎn)生泡沫的危險(xiǎn)。1998~2007年，我國(guó)GDP、固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)投資年平均增長(zhǎng)分別為9.4%、18.8%、22.1%，房地產(chǎn)投資平均增速超過(guò)GDP平均增速的2.35倍；其中2000年到2007年房地產(chǎn)投資年均增速幾乎都在20%以上，2003年和2007年房地產(chǎn)投資年增速更是達(dá)到約30%。
　　房?jī)r(jià)增速明顯高于GDP增速時(shí)，房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率2倍于GDP增速意味著社會(huì)財(cái)富持續(xù)流向房地產(chǎn)部門。具體表現(xiàn)為房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)平均利潤(rùn)率遠(yuǎn)高于社會(huì)平均行業(yè)利潤(rùn)率；大量的富豪集中產(chǎn)生于房地產(chǎn)行業(yè)；政府出讓土地收入高速增長(zhǎng)；房地產(chǎn)業(yè)和相關(guān)建材、裝潢等行業(yè)過(guò)度繁榮。這種情況可以在社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的某一階段階段性地出現(xiàn)，但是顯然無(wú)法長(zhǎng)期持續(xù)。當(dāng)房?jī)r(jià)增速持續(xù)高于經(jīng)濟(jì)增速和居民收入增速，不斷減少有購(gòu)買力的需求數(shù)量，房?jī)r(jià)無(wú)法持續(xù)過(guò)度上漲。
　　泡沫如果不能繼續(xù)膨脹，那么只有破滅這一條路好走。
　　土地價(jià)格是房地產(chǎn)價(jià)格的先行指標(biāo)
　　2007年，許多大中城市出現(xiàn)土地拍賣樓面價(jià)高于附近在售房產(chǎn)價(jià)格的瘋狂情況。這種“面粉比面包貴”的情況往往發(fā)生在房地產(chǎn)泡沫的瘋狂期。這一時(shí)期土地拍賣價(jià)格屢屢出現(xiàn)短時(shí)間內(nèi)翻番，各種類型的“地王”層出不窮。而在2008年以來(lái)，土地拍賣價(jià)格回調(diào)明顯，屢屢出現(xiàn)流拍和底價(jià)成交的情況；深圳有的成交地塊價(jià)格回落到2005~2006年的水平；同時(shí)各地的退地風(fēng)波不斷。
　　土地拍賣價(jià)格對(duì)于房地產(chǎn)價(jià)格有指導(dǎo)作用，特別是新成交的低價(jià)土地逐步進(jìn)入開發(fā)后對(duì)附近的高價(jià)樓盤銷售有較明顯的沖擊作用。1988年12月日本地價(jià)提前房?jī)r(jià)約2年見頂。
　　購(gòu)房意愿比例持續(xù)下降
　　房地產(chǎn)景氣指數(shù)和房地產(chǎn)企業(yè)家信心指數(shù)在2003~2004年期間和2007年時(shí)達(dá)到頂峰。房地產(chǎn)業(yè)企業(yè)家信心指數(shù)和房地產(chǎn)景氣指數(shù)走勢(shì)高度相關(guān)說(shuō)明了大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)家對(duì)于行業(yè)并沒(méi)有明顯的前瞻判斷；企業(yè)家信心很大程度上受到當(dāng)期行業(yè)景氣程度影響。2008年3月之后，房地產(chǎn)行業(yè)企業(yè)家信心指數(shù)出現(xiàn)連續(xù)大幅度下滑，說(shuō)明了房地產(chǎn)業(yè)遇到巨大經(jīng)營(yíng)壓力和困難。
　　另一方面，2003年到2005年3月之間，全國(guó)城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問(wèn)卷調(diào)查購(gòu)買住房比例意愿保持穩(wěn)定，我們的判斷是當(dāng)時(shí)房?jī)r(jià)上漲的累計(jì)漲幅和上漲速度還在居民購(gòu)買力范圍之內(nèi)(高收入和較高收入人群)。隨著這部分人群需求逐步滿足，房地產(chǎn)目標(biāo)需求人群向中等收入人群轉(zhuǎn)移。2005年3月之后，全國(guó)城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問(wèn)卷調(diào)查購(gòu)買住房比例意愿呈持續(xù)下跌走勢(shì)，說(shuō)明房?jī)r(jià)上漲過(guò)快，房?jī)r(jià)和收入增長(zhǎng)偏離度增加，居民有購(gòu)買力的需求比例不斷下降。
　　房地產(chǎn)成交量同比大幅萎縮
　　在價(jià)格明顯偏離需求水平的大背景之下，隨著目前消費(fèi)者和投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)謹(jǐn)慎程度不斷增強(qiáng)，勢(shì)必導(dǎo)致房地產(chǎn)成交量的大幅萎縮。截至2008年12月25日，全國(guó)16個(gè)城市累計(jì)房屋成交量平均比上年同期下降32%。一般來(lái)說(shuō)，各種資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)形成盤整態(tài)勢(shì)之后，價(jià)格會(huì)選擇向能使成交量放大的方向運(yùn)動(dòng)。對(duì)于目前的房地產(chǎn)市場(chǎng)而言，無(wú)疑只有房?jī)r(jià)下跌到比較合理的購(gòu)買力范圍才能使成交放量。因此，房地產(chǎn)市場(chǎng)交易量大幅萎縮預(yù)示著房?jī)r(jià)泡沫有很大的破滅風(fēng)險(xiǎn)。
　　流動(dòng)性緊縮
　　流動(dòng)性的緊縮對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)有較大影響。房地產(chǎn)開發(fā)是一個(gè)高資金杠桿的行業(yè)，流動(dòng)性的緊縮會(huì)使房地產(chǎn)企業(yè)獲得開發(fā)貸款的難度增加，財(cái)務(wù)成本上升。同時(shí)，證券市場(chǎng)的大幅下跌使得上市融資的道路基本上被堵死。
　　因此，很多房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金流不容樂(lè)觀，特別是一些2007年高價(jià)拿地、快速擴(kuò)張的房地產(chǎn)企業(yè)。雖然最近央行連續(xù)降低利率，并且放松了一些個(gè)人購(gòu)房貸款政策，但是反映流動(dòng)性的狹義貨幣余額月度同比增速在快速下滑之后依然處在很低的水平。對(duì)比M1同比增速走勢(shì)圖，房?jī)r(jià)2003~2004年和2007年的兩波快速上漲都發(fā)生在M1同比增速大于18%的流動(dòng)性過(guò)剩區(qū)域。一般來(lái)說(shuō)房?jī)r(jià)變動(dòng)滯后于M1增速變化，并且受到M1增速變化的影響。從這一角度來(lái)看，房?jī)r(jià)面臨較大下行壓力。